中秋国庆双节提振消费预期的背景下，资金热衷炒作的白酒板块遇冷，黄酒板块崛起。
9月23日，会稽山（601579.SH）盘中最高冲至41.21元，续创历史新高，收盘回落报36.75元，下跌1.90%。古越龙山（600059.SH）、金枫酒业（600616.SH）盘中先后触及涨停，收盘分别上涨5.00%、3.26%。至此，8月以来会稽山累计上涨143.54%，古越龙山、金枫酒业分别上涨38.51%、29.02%；而同期中证白酒指数下跌10.12%，贵州茅台（600519.SH）、五粮液（000858.SZ）、泸州老窖（000568.SZ）全数收跌。
白酒的下行周期尚未结束，黄酒先行启动，这轮行情是情绪炒作，还是预期差驱动下的价值重估？
从已披露的中报看，三家黄酒公司中只有会稽山实现营收净利双增长，古越龙山、金枫酒业收入下滑，后者仍在亏损。这意味着，黄酒板块估值先行，是行业高端化、渠道破圈、头部经销商入局所指向的“格局优化”预期，而黄酒行业格局优化的预期仍需要龙头品牌的业绩增长来兑现。
黄酒三强8月以来全线跑赢白酒
9月23日早盘，会稽山一路冲高，盘中最高触及41.21元，续创历史新高。午后涨幅回落，收盘报36.75元，下跌1.90%。同日，古越龙山、金枫酒业盘中也都触及涨停，但收盘明显回落。
把时间轴拉长到8月初至今，黄酒股全面跑赢了白酒股。数据显示，8月以来（截至9月23日收盘），会稽山累计上涨143.54%，古越龙山上涨38.51%，金枫酒业上涨29.02%；仅9月以来，会稽山收盘价累计涨幅就接近90%，以盘中高点计已翻倍。同期，中证白酒指数下跌10.12%，贵州茅台下跌7.36%，五粮液下跌9.82%，泸州老窖下跌16.17%、领跌白酒板块。
而在往年，中秋国庆双节是白酒的舞台，旺季备货、动销提速、批价企稳，资金提前埋伏白酒几乎是消费板块的季节性保留节目。然而，当前白酒行业的社会库存高企、渠道价格倒挂、商务需求走弱，在多重压力之下白酒连传统旺季都未能走出像样的反弹。多家机构研报认为，在白酒周期下行的映衬下，黄酒是本轮酒类周期中少数基本盘稳固的品类，行业处于周期底部、拐点向上，防守属性已被验证。
市场资金为什么选中黄酒？记者综合机构调研与研报观点，动力主要来自三个方面。
其一，渠道破圈。酒类销售高度依赖经销商体系，而部分优质白酒大商在白酒需求低迷的背景下，开始将货源与渠道资源向黄酒倾斜。方正证券研报指出，会稽山先后签约河南茅五剑、白山方大集团、广东广兴湖酒业等白酒大商，古越龙山则携手北京糖酒集团深耕北方市场。白酒大商相继进入，推动黄酒进入更多省外市场和中高端消费渠道，市场据此演绎“高端产品逐步放量”的预期。
其二，龙头高端化叙事。古越龙山在中报业绩会上表示，公司为中长期行稳致远采取控量稳价、主动调结构等举措，低毛利普通酒主动收缩，高端产品实现增长。会稽山上半年核心单品兰亭招商规模接近翻倍，半年度经营数据显示其中高端酒与普通酒同比一增一降。在多家机构看来，龙头收缩普通酒、推进高端化，有利于重塑行业品牌形象。
最后是市场交易层面，是存量资金的博弈选择。9月以来，A股以存量资金博弈为主，缺乏增量资金的大市值龙头难以获得持续推升，而中小市值板块对资金要求不高，成为存量资金的主战场。上述三只黄酒股市值均不大，截至9月23日收盘，会稽山总市值约176亿元，古越龙山约103亿元，金枫酒业约36亿元，三家合计约315亿元，尚不及部分二线白酒单家的体量。
中报业绩成色：一家改善，两家承压
从上半年经营业绩角度来看，三家黄酒上市企业的经营成果分化显著。对照来看，三家公司中只有会稽山交出了收入、利润、现金流同步改善的答卷；古越龙山总量仍在收缩，靠结构升级维持盈利；金枫酒业尚未走出亏损。业绩表现或许也解释了本轮行情中会稽山的涨幅远超另两家的原因。
具体来看，会稽山是唯一实现业绩改善的黄酒股，半年度利润规模创下近五年新高。根据披露，公司上半年实现营业收入8.53亿元，同比增长4.43%；归母净利润1.29亿元，同比增长37.04%；扣非后归母净利润1.04亿元，同比增长16.77%。
古越龙山的报表则呈现"总量收缩、结构升级"的特征。上半年公司营业收入7.87亿元，同比下降11.89%；归母净利润9155.64万元，微增1.38%；扣非净利润5268.60万元，同比下降34.94%。对于业绩下滑原因，古越龙山解释称是研发投入、销售推广费用增加所致。
业绩下滑之际，古越龙山的销售结构逐渐向高端品类倾斜。上半年，该公司的高端产品“青花醉”系列产品销售同比增长35.17%，其中10年陈、20年陈分别增长19.19%、53.03%；“国酿”“青花醉”等高端系列产品销售同比增长9.81%。上半年全国新增经销商102家，年轻化战略单品“无高低”在江浙沪以外市场的收入占比已超过60%。
金枫酒业的经营压力相对较大，该公司上半年实现营业收入1.89亿元，同比下降12.46%；归母净利润亏损576.20万元，扣非净利润亏损638.25万元，公司称核心市场承压、终端动销偏弱，毛利额难以覆盖成本费用。
预期先行之后，景气与业绩改善验证
2026年以来，我国酒业整体维持存量竞争、分化调整格局，黄酒整体呈现结构优化、头部集中、创新发展的特征。产品端，行业持续推进高端化，补足产品结构短板；低度化饮酒趋势与年轻消费群体的微醺需求，也为黄酒提供了白酒之外的增长想象空间。
回到行业自身属性，酒类本身已是成熟行业，黄酒行业的增长更多来自头部集中、产品创新与结构优化，而非总量级的大开大合，这意味着其景气波动通常难有大起大落。而白酒当下正处于周期底部、需求走弱，反而为定位更轻、基本盘更稳的黄酒腾出了错位竞争的空间。
但同样不能忽略的是这个品类的约束。长期以来，经销商对黄酒经销态度谨慎：黄酒在商务宴请场景中的层级不高，高端黄酒的消费人群需要时间培育，大单品放量节奏平缓。多家机构在研报中提示，黄酒龙头的放量增长可期，但这是一个需要持续产品培育和人群培育的慢变量，酒类格局优化是渐进过程，龙头盈利能力的提升更可能以季度为单位缓慢兑现。
市场的态度则明显更急切。9月以来，存量资金在缺乏主线的环境中，把估值较低、具备叙事预期的黄酒股推到了台前。而估值抢跑之后，行情的延续性取决于业绩成长性。
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魏中原
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